陪跑六年分红150亿，格力董明珠的“盟友”开始撤退

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本文作者--诗与星空 | 财经作家

格力今天发布了一个爆炸性消息：董明珠最坚强的后盾，格力最大股东高瓴旗下珠海明骏宣布减持。

按照惯例，格力大概率会在4月底公布上一年度的年报，珠海明骏宣布减持的时间点非常容易让人浮想联翩，距离发布年报还有两个月的时间。虽然宣布会在三个月内完成减持，但如果顺利的话，珠海明骏有可能会在年报发布之前减持完毕。

公告称，珠海明骏减持的目的是为了偿还银行贷款，减持不超过总股本的2%。这是六年来珠海明骏第一次减持，六年前“不惜血本”给格力“赎身”，从珠海国资委接盘，让董明珠可以心无旁骛的专心搞经营。

其中，相当一部分资金使用了银行贷款。这次减持看起来理由充分，比例也微乎其微。

然而这个数字有一定的迷惑性，按照珠海明骏持股数量来测算，实际减持数量占其持股的12.38%左右！

这个比例就不算低了。

星空君忍不住想问一句：公司的年报会有问题吗？

尽管董明珠做了很多年的格力董事长，但长期以来受到珠海国资委旗下格力集团的束缚。

在分析格力电器和其他同时期成长起来的家电巨头的时候，星空君发现只有格力缺乏大手笔的跨境并购。

在美的收购了库卡、海尔收购了通用电器的时候，“格力掌握核心科技”从某种意义上讲，是董明珠无力全面掌控格力的一种无奈的选择。

2020年，格力电器终于从格力集团脱离。

背后最大的推手就是高瓴（珠海明骏），给予了董明珠极大的支持。开出了承诺3年内不减持，不干预管理层日常经营，实施股权激励计划（承诺给予管理层不超过4%股份）等条件，让董明珠第一次有了真正的控制权。

具体金额方面，珠海明骏领投16.1%股份，价款416.6亿元，其中自有资金出资218.5亿元，剩余资金208.3亿元通过招商银行等银团并购贷款融资完成。

该笔贷款在2021年4月到期，继续置换为农业银行等银团贷款。根据贷款协议，到期日期为2026年4月份。

这正是珠海明骏减持的直接原因。

不减持不行吗？

格力电器六年来分红高达932亿元，珠海明骏分到差不多150亿元。

简单测算，还不太够208.3亿元，假如减持股份能套现58.3亿元，基本就够了。

按照当前股价，减持的股份价值约42亿元，实际上还是有一点缺口的。

由此可见，珠海明骏的减持理由非常充分。

然而，星空君并不这么认为。

作为格力电器的长期价值投资者，珠海明骏不应该用短期的收益来衡量全部投资。也就是说，公司到期的贷款，完全可以通过置换或者其他形式来偿还。

作为最大股东，对格力的减持是一个信号，容易导致中小投资者的信心崩塌。

结合公司三季报推测，2025年年报季，格力很可能会交出一份不太让人满意的成绩单。

2025年前三季度实现营业总收入1376.54亿元，同比下降6.62%；归母净利润214.61亿元，同比下降2.27%；扣非归母净利润205.85亿元，同比下降2.73%。

数据来源：iFind

费用管控是公司维持盈利能力的关键因素。前三季度销售、管理及财务费用合计85.97亿元，三费占营收比例为6.25%，同比下降17.34个百分点。

其中销售费用率从2024年同期的7.44%下降至6.25%，降幅显著，主要得益于渠道改革带来的效率提升。

数据来源：iFind

说起渠道改革，不得不提到“董明珠健康家”门店。事实证明，受到大量网友吐槽的“董明珠健康家”并非无一是处，反而从财报上看颇有效果。

半年报显示，“董明珠健康家”已落地656家门店，单店日均销售额超50万元，较传统门店提升40%。

也许是这种形式比较接地气，让消费者更有购买欲。不过，考虑到“董小姐”已经72岁，这种高度绑定个人IP的操作模式风险非常大。

如果近年退休，现有品牌是否需要再次换标？

作为空调市场长期的“霸主”，格力在2025年也迎来了内外双重挑战。

国内市场，美的、小米等品牌都向格力的地位发起了冲击。不同口径的榜单已经出现了格力不在第一名的情况，这给了格力前所未有的压力。

海外业务面临较大压力，据公司财报，第三季度单季外销收入同比下滑约18.06%。

一是美国对中国空调加征高额关税（2025年12月维持37.4%），削弱了中国产品的价格竞争力；二是东南亚市场因凉夏多雨、库存高企等因素，在下半年明显回调。

数据来源：iFind

北美市场成为格力空调出口的主要拖累，据预测全冷年出口量下滑12.2%，成为主要出口市场中的唯一负增长区域。

由于美国在2025年底未进一步加征新关税，且对欧洲8国关税暂缓，预计第四季度出口压力将有所缓解。

三、财报内外

从财务的视角看，毛利率高一定是好事。

由于铜价的快速攀升，为了改善毛利率，很多空调厂商尝试把铜改为铝。

格力并没有跟风，明确表示暂无"铝代铜"相关计划。尽管铝代铜可降低空调材料成本20%-25%，但格力认为铝材在性能、质量和可靠性方面与铜存在较大差距，可能影响用户体验。在铜价上涨19.7%的背景下，格力承受了更大的成本压力，但同时也维护了品牌溢价能力。

格力这一步棋，走的非常稳，消费者的口碑要比一时的毛利率更重要。

通过公司2025年三季报，还能看到一个特殊的指标正在变好：收现比。

经营性现金流出和主营业务收入的比值，被称作收现比。卖出一块钱的货，收到一块钱现金，收现比就是100%。

收现比越高，说明公司卖出的货会收到的现金越多。收现比越低，应收账款则越多，坏账风险越大，同时因为资金周转不佳，公司可能会有较大额的贷款，有很重的利息支出。

如果给经销商压了很多货，又迫于出货压力无法向经销商收取全额货款，体现在财报中，就是收现比降低。

数据来源：iFind

格力三季报的营收虽然下滑，但收现比较2024年有所回升。

数据来源：iFind

同时，公司的合同负债也较上年同期有了大幅改善。2025年三季报合同负债137亿元，较上年同期增加28亿元。

这说明经销商支付了更多的定金，公司的产品有了更好的竞争力。